打敗大盤的祕密，不在於頻繁交易，而是「什麼都不做」！
一本戳破華爾街行銷糖衣的「品質投資」實戰聖經
「讓他與眾不同的，不只是他驚人的連勝紀錄，還有他堅守的原則……
泰瑞一向是嘴上說、錢包也跟著做。」——萊諾．巴爾柏，《金融時報》主編
基金經理人泰瑞．史密斯（Terry Smith），被譽為「英國巴菲特」，
其創立的Fundsmith投資管理公司，資產規模達360億英鎊，
十多年來繳出碾壓大盤的驚人績效。
本書濃縮泰瑞．史密斯數十年的實戰經驗，
完整呈現他與Fundsmith信奉的黃金投資原則，
並深度揭露資產管理產業中鮮少被公開討論的真相。
▋品質投資：買進好公司、不要付過高的價格……什麼都不做
史密斯的投資風格核心，在於他對「品質」的重視；他堅信：買進並長期持有高品質企業，拒當預測贏家的賭徒，只當確認勝局的贏家。
透過本書，你將學會一套可實際操作的「財務濾鏡」，看懂資本運用報酬率（ROCE）與自由現金流，找出那些真正具備韌性、能將保留盈餘做高報酬再投資的優質公司。
▋穿越極端市場的殘酷檢驗，散戶與專業經理人必讀的避雷指南
完整收錄作者歷經英國脫歐、中美貿易戰與新冠疫情等危機的實戰覆盤，面對看似前所未有的恐慌，史密斯證明了品質投資不僅在順風局有效，在充滿總經雜訊的逆風局中，更能展現強大的防禦力。
本書不僅揭示高品質企業的辨識法，同時透過實際數據與案例探討：
• 為什麼低本益比不代表真的「便宜」
• 多數庫藏股其實在摧毀股東價值
• ETF的隱藏風險，遠比你想像更高
• ESG投資，最終往往不環保也不道德
• 投資人能從環法自行車賽學到什麼
• 史密斯的十大投資鐵則……
如何透過只買入好公司，持續獲利？揭穿股市謬誤、辨識高品質公司，
每一位投資人的書架上都不該少了這本書。
泰瑞．史密斯（Terry Smith）
英國知名基金經理人，Fundsmith創辦人兼執行長，被譽為「英國巴菲特」。
他於1984年加入W. Greenwell & Co.成為股票經紀人，並在1984年至1989年間，連續被評為倫敦最頂尖的銀行分析師。1990年，他成為UBS Phillips & Drew的英國企業研究主管，但在1992年因出版暢銷書《成長的會計》（Accounting for Growth）而被解職。
之後，他創立並發展了兩家券商公司：Collins Stewart與德利萬邦（Tullett Prebon），並於2014年退休，專注於他的新基金管理事業Fundsmith，以「買進並長期持有優質企業」的投資哲學著稱。他強調簡單透明、不頻繁交易的成長型投資策略，在投資界受到高度關注。
除了投資事業外，史密斯也是投資書籍作者與媒體評論員。他在2012年因推動人們認識基斯．帕克爵士（Sir Keith Park）於不列顛戰役的貢獻，獲頒紐西蘭功績勳章（MNZM）；2016年，獲得卡地夫大學（Cardiff University）榮譽院士頭銜。據《星期日泰晤士報》（The Sunday Times）富豪榜估計，他的財富約為3億英鎊。
呂佩憶
加州州立大學富勒頓分校口語傳播碩士，領有多張金融證照，曾任財經新聞編譯、券商研究報告翻譯，現為專職英法文翻譯。譯有多本財經商管書籍，以及多部歐美電影、電視影集和紀錄片。
譯文賜教：misslupeiyi@gmail.com
推薦序
自 序 第一個十年的教訓
教訓1 基金管理費
教訓2 2010年度致股東信
教訓3 庫藏股是朋友還是敵人？
教訓4 空頭的樂園，散戶的陷阱
教訓5 加速庫藏股，投資公司的風險盛宴
教訓6 梅鐸應交出的不只是股票，而是控制權
教訓7 誰能開除魯柏．梅鐸？當投票權成為家族私產
教訓8 瑞銀的災難突顯了ETF 的危險
教訓9 偉大的競爭者如何定義一個時代
教訓10 2011 年度致股東信
教訓11 交易員毀了一般商業銀行業
教訓12 美國經濟大蕭條復甦，真是靠政府撒錢嗎？
教訓13 別為了贏得一次賽段衝刺，輸掉整個經濟循環
教訓14 2012年度致股東信
教訓15 無報酬的風險：為什麼無聊是最好的？
教訓16 投資的十條黃金法則
教訓17 擇時操作：不要輕易嘗試
教訓18 去蕪存菁
教訓19 絕不要只為了避稅而投資
教訓20 股票太多會破壞投資組合
教訓21 控制成本以保護你的投資
教訓22 史密斯定律：如果他們使用這些詞，不要買他們的股票
教訓23 為什麼為品質付出高價是安全的
教訓24 又是似曾相識的感覺
教訓25 2013年致股東信
教訓26 衡量投資時，只要事實就好
教訓27 頁岩：奇蹟、革命還是跟風？
教訓28 投資人是自己最大的敵人
教訓29 股神手上的持股可能不是王牌
教訓30 曾祖父，你在戰前到底投資了什麼？
教訓31 既然可以當盤子，為什麼還要金磚？
教訓32 捕捉新興市場的消費紅利
教訓33 投資人忽略特易購的警訊
教訓34 我知道了！我發現了基金是如何命名的
教訓35 我不持有銀行股的原因
教訓36 IBM會是下一個特易購嗎？
教訓37 讓我們都來跳併購搖擺舞
教訓38 2014年度致股東信
教訓39 我們所說的「股東價值」究竟是什麼？
教訓40 股東價值是一種結果，而非目標
教訓41 投資上天堂的三步驟
教訓42 牛肉在哪裡？麥當勞的不確定復甦
教訓43 不當預測贏家的賭徒，只當確認勝局的贏家
教訓44 當明星執行長離職，為何你該像足球迷一樣保持警惕？
教訓45 債券替代品：你能承受不持有的後果嗎？
教訓46 收益已不如從前
教訓47 緊盯最重要的目標：總報酬率才是關鍵
教訓48 如果根本沒人要看，為什麼還要費心美化帳目？
教訓49 提供良好產品或服務的公司是投資的關鍵
教訓50 我在Fundsmith這5年學到的事
教訓51 2015年度致股東信
教訓52 如果要在2016年為資金做一件事
教訓53 投資人不應該放棄債券替代品
教訓54 「漂亮五十」讓我們學到有關債券替代品的事
教訓55 專注於「已知的已知」
教訓56 2016年度致股東信
教訓57 新興市場ETF與死亡之顎
教訓58 股票投資的獨特優勢
教訓59 阿斯特捷利康開始看起來有點像特易購了
教訓60 2017年度致股東信
教訓61 你的綠色投資組合真的綠色嗎？
教訓62 全球股票投資組合納入小型股，增益不增險
教訓63 誰需要收益？
教訓64 股票的績效真的超越債券嗎？
教訓65 2018年度致股東信
教訓66 基金管理的迷思
教訓67 2019年度致股東信
教訓68 致股東的一封疫情信
教訓69 不要白白浪費了危機
教訓70 投資人只有兩種
教訓71 為了能跑在最前
【摘文1】別為了贏得一次賽段衝刺，輸掉整個經濟循環
今年環法自由車賽（Tour de France）頻頻登上新聞版面：首次由英國選手奪冠，而蘭斯．阿姆斯壯（Lance Armstrong）因為涉嫌使用禁藥而被取消所有冠軍頭銜。
你可能會問，這與投資有什麼關係？環法至少提供了一個關於成功投資的關鍵教訓。明年將舉行第一百屆環法賽，但是從來沒有選手贏得每一個賽段，未來也不可能會有。
那是因為自行車手就像投資產品一樣，各自被設計來達成不同的目標。想像一下，大集團的「主車群」（peloton）就像那些追蹤指數的基金。在每一個賽段（每一季或每一年）都會產生勝者，但領先者會不斷更換。在山地賽段中，山道選手就像防禦型基金，能在不利的市場條件下表現出色，但在牛市中表現平平。而短路線的選手就像是為速度而生的高頻交易者。槓桿與衍生性金融商品則像是投資界的紅血球生成素與類固醇，它們能提升表現，但代價是更高的風險。
環法比賽有三種明顯不同的賽段。在平路賽段中，選手聚集在主車群中，藉由前方選手形成的氣流減阻以節省體力。在計時賽段中，選手騎乘裝有休息把的自行車，把手臂放在休息把上，以保持更符合空氣動力學的姿勢。他們穿著緊身衣，因為不像在主車群中那樣能「借風前行」（slipstream）。他們是單獨出發的，因此結果是騎乘能力的純粹較量。
接著是令人喘不過氣的山地賽段，選手必須騎上阿爾卑斯山口與陡坡道路，此處比的是耐力。
沒有任何一位選手的體格，能讓他同時贏得這三種類型的賽段。勝利的關鍵在於：在某一項專長上表現卓越、在其他方面不至於太差，並與團隊合作。
尋找一個能在所有財報季、所有市場狀況下都能打敗大盤的投資策略或基金經理人，就像試圖找到一位能贏得環法每一個賽段的選手一樣，是徒勞無功。但偏偏許多投資人就是這麼做的。我們仍執著於檢視基金在每一次財報期間的表現，有時甚至每季一次，當基金經理人短期表現不佳時便立刻撤資。
其中一部分是合理的──投資績效必須在某一段時間內進行衡量，而有些基金在幾乎所有的市場狀況下，確實都差強人意。
但是以一季為合理評估績效的期間，實在是太短了；就算是一年，也只是地球繞太陽一圈所需的時間。除非某項業務或投資與地球的軌道有關，否則這並不是衡量任何企業或投資績效的自然時間單位。要評估一項投資策略或基金，就需要觀察它在一整個經濟循環中的成果，那包含了牛市與熊市。
有大量證據顯示，當投資人在基金之間切換、改變投資策略時，他們的時機幾乎總是錯的。專業投資人，如捐贈基金與退休基金的受託人，在這方面與散戶投資人一樣有責任。他們常常在基金經理人一段時間表現不佳後將其撤換，結果卻發現那些被撤換的經理人恢復了水準，而新聘的經理人卻開始表現不佳。這就像是天空車隊（Team Sky）放棄一位無法贏得登山賽段的車手，結果後來卻看到他在計時賽中奪冠一樣。
更糟的是依賴擇時入市的策略。俗話說，投資人只有兩種：一種無法掌握市場時機，另一種不知道自己無法掌握市場時機。就像環法自由車賽一樣，投資是一場耐力的考驗，而勝利者將是能找到良好策略或基金，然後長期堅持下去的投資人。
【摘文2】投資人是自己最大的敵人
前美國短跑運動員麥可．強森（Michael Johnson）曾經說：「唯一能打敗我的人，就是我自己。」我相信這句話純粹顯示了他不是個謙虛的人，但也可能有另一個更微妙的含義：即使是我們擅長做的事情，我們仍可能因為放任自己的情緒擊敗自己，進而導致一個糟糕的結果。很多時候，打敗我們的並不是競爭對手或是任務太困難，而是敗給了自己的心理狀態。
在投資領域中，基金管理業提供投資人的服務很糟糕，並將此視為投資人獲得如此低報酬率的主因之一，這樣的批評很容易，而且事實的確也是如此。
大多數基金經理人不認為失去投資人的資金或是表現不佳是對職業生涯的最大威脅。他們認為最大的威脅是與同業不一樣。對他們來說，唯一比失敗更糟糕的事，就是在產業中與眾不同。
這群經理人及其同業為投資人交出了慘不忍睹的成績單，但這並不重要：只要大家的表現大同小異，他們就不太可能面臨客戶大規模贖回，或因此丟掉飯碗。這導致大多數「只做多頭」的基金經理人（那些不使用「放空」這種複雜技術的人）買進這麼多的股票，所以他們或多或少複製了大盤的績效。我說「或多或少」，是其實他們的報酬大多比大盤還要差。
如果一位基金經理人持有的股票夠多，大致可以複製大盤，在大多數市場中，不需要超過約25支隨機選擇的股票就能做到這一點。一旦這檔基金受到基金經理人的費用及其交易活動成本的影響，那麼它的績效就會低於大盤。這種結果是必然的，而且也很糟糕。
我已經數不清有多少投資人告訴我，他們從長期儲蓄方案或個人退休金中領出儲蓄的錢，卻發現實際的金額與多年或幾十年來投入的金額大致相同，所實現的任何收益都被費用吃掉了。我認識的一位投資人聲稱，她因為被基金公司不當銷售而獲得的賠償，比她投資賺到的報酬還要多。
避險基金的情況似乎也好不到哪裡去。《匯豐投資基金績效檢視》（The HSBC Investment Funds Performance Review）顯示，避險基金平均連續5年落後大盤。我的一位同事在申請從這樣的避險基金中贖回資金時，被問及贖回的原因，他說因為績效不佳，基金經理人則是回應說，近年來幾乎所有的避險基金績效都落後大盤。這並沒有讓他覺得比較安慰。你也許不會覺得意外，這又是那種從眾本能。基金經理人覺得，如果大家的績效都不好，他們就能證明自己的處境是合理的。
整體而言，基金經理人忽視了約翰．坦伯頓爵士（Sir John Templeton；編按：全球投資的先驅，創立坦伯頓成長基金、坦伯頓獎）的格言：「如果你做得和其他人都一樣，你得到的結果也會和其他人一樣。」
由於這樣的團體迷思（group thinking），過去20年來，美國基金的普通投資人每年獲得的報酬率比市場還低7%（根據金融研究機構Dalbar的統計數據），這是由於基金績效不佳、費用，以及他們自己擇時操作的能力不佳造成的。
如果你自己採取行動只會使績效會更差，那試圖選擇時機買進基金，以避開整個基金管理產業績效不好的時期，也沒有什麼意義。就算基金經理人的績效良好，我們自己擇時買進也完全有可能慘敗。
從2000年到2010年，表現最好的美國基金是CGM Focus Fund，每年18%的年化報酬率，真的是非常傑出。在同一時期，這支基金的投資人卻平均每年虧損11%。投資人表現出驚人的擇時能力，他們總是能在這支基金估值達到高峰時買進，在低點時賣出。
絕大多數人都非常不擅長所謂的「擇時交易」這件事，擇時交易應該是投資人要試著在市場高點時或接近市場高點時賣出，並在市場低點時買進。所有關於投資人資金流動的統計數據都顯示，相信自己能夠靠擇時交易而且賺錢的人，只是讓妄想蒙蔽了經驗而已。最明智、最有可能獲得最佳績效的投資人，是那些至少已經意識到自己無法成功做到這一點，所以不會試著這麼做的人。
大多數投資人犯的另一個重要錯誤，無論是散戶投資人還是專業基金經理人，就是他們過於活躍，也就是交易太頻繁。
暫且不談我們幾乎所有的擇時決策都是錯誤的，那麼最好盡可能少做決策，所有的交易都有成本，且其中大部分是隱藏的。有人說，要成為成功的投資人，就需要最新的資訊和即時交易的能力。事實上，根本不是這樣。我們反而應該效仿基金經理人喬納森．魯弗（Jonathan Ruffer）最喜歡的客戶，這位客戶說：「他會每季監測績效，如果在過了第一個25年之後⋯⋯」
這是一個發人深省的想法：基金管理業提供給投資人的服務可能很差，但有一件事比這對我們的財富更有害──那就是我們自己。
【摘文3】基金管理的迷思
整個基金管理產業有許多迷思，但是在我看來，如果你想了解這個產業，與其盲目接受，倒不如質疑這些迷思還比較明智。
其中一個迷思是：基金經理人必須位於主要金融市場附近，如倫敦或紐約。某種程度上，這個迷思早已被打破，因為在這些主要金融中心之外，早就出現了成功的基金經理人聚落，如英國的愛丁堡與美國的波士頓。
一些最成功的基金經理人還更進一步證明，不只可以在主要金融中心之外運作，而且遠離倫敦金融城與華爾街這些交易中心反而更好，因為這樣可以避免每日市場事件與交易的「雜訊」。最著名的例子莫過於巴菲特──被稱為「奧馬哈的智者」，過去半個世紀最成功的投資人，他把住在內布拉斯加州奧馬哈市視為一種優勢。
另一位同樣知名而且成功的投資人，約翰．坦伯頓爵士也證明了這一點，他在巴哈馬的拿騷市進行投資管理。坦伯頓曾是我經營的券商的客戶，有一次他告訴我們，在巴哈馬管理資金的一大優勢，就是報紙會延遲一天送達（那是在網際網路出現之前的時代），因此當他看到某個令人震驚的新聞標題時，市場早已對消息做出反應，已經來不及恐慌。這樣的經驗揭示了基金管理的另一個迷思──認為成功來自於頻繁操作或快速反應。
在數位時代，基金經理人只要有寬頻網路，便能在任何地方進行資金管理。有了雲端科技的發展，你甚至可以在工作時自由移動，隨時打開電腦連上網路與來自彭博的資料，就可順暢地繼續作業。
如果是這樣，那麼為什麼仍有那麼多基金經理人聚集在倫敦與紐約等城市？如果你問他們，他們通常會說這是因為想要離投資的公司更近。當然這是無稽之談，他們投資的公司大多位於遙遠的加州、美國中部、歐洲或亞洲。事實上，他們之所以喜歡待在這些地方，是因為他們想靠近為他們提供服務的投資銀行，也想與彼此為鄰。這樣的情況當然導致了「團體迷思」，而且違背了約翰．坦伯頓爵士的一條原則：「如果你想要有比大眾更好的績效，你就必須做與大眾不同的事情。」這在某種程度上也解釋了為什麼他們多數的投資表現如此糟糕。在某些情況下，這些「物以類聚」的基金經理人群聚的程度極端到讓人懷疑，某些避險基金與私募股權基金若要離開郵遞區號為W1或SW1的倫敦梅菲爾（Mayfair）與聖詹姆士（St James）區，恐怕得靠衛星定位導航才行。
其實事實是，大多數基金經理人並不打算做任何不同的事。正如著名經濟學家、同時也是成功基金經理人的約翰．梅納德．凱因斯（John Maynard Keynes）所說：「世俗的智慧教導我們，與其非傳統地成功，不如按慣例地失敗，這樣更有利於名聲。」多數基金經理人認為，對他們的職涯來說，最大的威脅並非績效落後於指標，而是表現與指標或同業不同。
因此，他們成了「複製大盤的人」，持有足夠比例的指數成分股，以確保自己的績效與大盤的表現大致相同。但是這還沒扣除管理費與交易等其他成本。結果，絕大多數主動型基金經理人的績效都落後大盤。
我同意巴菲特與先鋒創辦人約翰．柏格（全球最大指數基金公司之一的創辦人）的看法：對大多數投資人而言，投資於低成本的指數型基金，會比投資收取高額費用、但實際上只是在複製大盤的「主動型」基金經理人更有利。
對外人來說，理解基金管理的一大困難在於，基金業中常使用與日常語義不同的詞彙。以「主動」（active）為例，這個詞並不代表該基金經理人進行大量的交易活動，這其實只是一個不嚴格的定義，用來指複製大盤的基金經理人而已。
一些最優秀的基金經理人（例如巴菲特）不複製大盤，所以他是主動基金經理人──但他們也盡可能避免頻繁交易，因為交易會增加資金管理的成本，而削弱基金的績效。正如巴菲特所說：「股市的設計是將資金從積極的人轉移給有耐心的人。」這也讓人們感到困惑，他們會問：「如果基金經理人不頻繁操作，那我幹麼繳管理費？」答案是：這些費用是為績效成果付出的報酬。換個角度想──你會願意支付高額費用給一位頻繁操作卻績效不佳的經理人嗎？這種情況就被稱為「忙碌的傻子症候群」（busy fool syndrome）。你應該不會想這麼做吧。
